X5: Слияния дороже роста

Развитие посредством сделок M&A обходится X5 Retail Group дороже органического роста

Чистая прибыль X5 Retail Group N.V. в 1 полугодии 2012 года снизилась на 20,6% год-к-году, до $135,2 млн, говорится в отчетности компании. Во 2 квартале этот показатель уменьшился на 6,2% и составил $68,9 млн. Подробнее

Комментарий аналитика Rye, Man & Gor Securities Михаила Лощинина

Последние результаты X5 свидетельствуют о слабой динамике сопоставимых продаж, особенно в сегменте гипермаркетов, однако наблюдаются и заметные улучшения, что дает повод рассчитывать на начало восстановления органического роста. Наши умеренные прогнозы темпов роста дают целевую цену в $27.1 за ГДР, что предполагает рекомендацию «покупать». Полугодовые финансовые показатели, опубликованные на прошлой неделе, показали ускорение темпов роста выручки до 10% г-к-г во 2 квартале против 4.4% в 1-ом (6.8% рост г-к-г за 6 месяцев).

Валовая рентабельность за 1 полугодие 2012г. осталась на уровне показателя прошлого года (23.6%), а рентабельность по EBITDA составила 7.1% благодаря грамотному контролю за общими и административными расходами. Динамика сопоставимых продаж улучшилась во 2 квартале по сравнению с первым, однако оставалась на довольно слабом уровне. Сопоставимые продажи снизились на 3.9% по итогам 1 квартала и на 1.1% во 2 квартале вслед за снижением трафика на 4.6% и 1.5%, соответственно. Слабая динамика была также обусловлена инвестированием в цены для привлечения покупателей. Особенно негативной была динамика сопоставимых продаж в гипермаркетах (-12.2% г-к-г по итогам 1 полугодия 2012г., при8% снижении выручки в сегменте).

Темпы роста выручки в начале второго полугодия вновь не порадовали, снизившись до 10% в июле с 15% в июне. На конференц-звонке менеджмент заявил, что тренд сохранился и в августе и выразил сомнения в выполнении годового прогноза по 15% росту выручки. Несмотря на это, мы полагаем, что динамика восстановится по окончании сезона отпусков, и прогнозируем 12.6% рост рублевой выручки по итогам года.

Снижение темпов падения сопоставимых продаж до 1.1% во 2 квартале с 3.9% в первом произошло, в основном, за счет улучшения динамики в дискаунтерах, где сопоставимые продажи выросли на 2.1%, что позволяет рассчитывать на дальнейшее замедление падения. Группа предпринимает меры для преодоления проблем гипермаркетов, выделив их в отдельную бизнес-единицу и трансформируя их бизнес-модель. Процесс должен завершиться в 2013г., а первые результаты будут заметны уже в 1 полугодие 2013г.

Переговоры по покупке сети Холидей Классик, управляющей в Сибири 219 магазинами, в настоящий момент приостановлены. С нашей точки зрения это положительный фактор для X5 т.к. развитие посредством сделок M&A обходится сети дороже органического роста. При этом компания наращивает темпы органического роста и за 7М 2012г. открыла 334 новых магазина, что на 92 больше, чем за аналогичный период прошлого года. По нашему мнению компания остается фундаментально привлекательной, являясь крупнейшим игроком на быстрорастущем российском рынке с очень низким уровнем развития современных форм розничной торговли. Мы ожидаем разрешения проблем сети к концу 2013г. Тем не менее, наши прогнозы динамики роста сопоставимых продаж и выручки очень консервативны и предполагают среднегодовой темп роста выручки до 2016г. на уровне 19% (в рублях). Показатели рентабельности компании, по нашим прогнозам, будут относительно стабильными и близки к текущим уровням.

Мы отмечаем, что инвестиция в Х5 может быть интересна не только как долгосрочная идея. По нашему мнению, высока вероятность спекулятивного роста котировок в случае назначения нового исполнительного директора компании. Мы также отмечаем, что X5 по-прежнему может быть интересной целью для поглощения крупным иностранным ритейлером, особенно учитывая тот факт, что последние в настоящий момент активно интересуются российским рынком и имеют доступ к дешевому западному фондированию.

Мы обновили оценку Группы X5, отразив последние результаты и факторы неопределенности вокруг будущего (темпы роста и временное отсутствие главы компании). Мы полагаем, что органический рост продолжится, и компания сможет решить текущие проблемы, увеличивая акционерную стоимость. Наша модель ДДП дает оценку в $27.1 за ГДР и мы рекомендуем «покупать» ГДР компании в качестве как спекулятивной, так и долгосрочной идеи.

Финам